Wenn niedrige Bewertungen plötzlich strategisch interessant werden
Kann ein Unternehmen seine Beteiligungen bewusst vorsichtig bewerten – und gleichzeitig davon profitieren, wenn die eigene Aktie günstig bleibt? Genau diese Diskussion sorgt derzeit bei einer bekannten Beteiligungsgesellschaft für Kritik. Der Fall zeigt: Bilanzierung ist nicht nur Zahlenwerk. Bewertungen können erhebliche Auswirkungen auf Aktienrückkäufe, Machtverhältnisse und Minderheitsaktionäre haben.
Positive Nachrichten – negative Bewertungen
Eigentlich klingt die Geschichte zunächst nach einer Erfolgsstory: Beteiligungen an Unternehmen wie SpaceX, Canva, SumUp oder Kalshi. Teilweise mit starkem Wachstum, milliardenschweren Bewertungen und Börsenfantasie. Gleichzeitig weist die Beteiligungsgesellschaft jedoch hohe Verluste aus – verursacht unter anderem durch deutliche Wertminderungen auf Beteiligungen.
Besonders auffällig: Einige der Beteiligungen entwickelten sich operativ durchaus positiv. Trotzdem wurden sie bilanziell massiv abgewertet. So soll beispielsweise die Beteiligung an Canva um rund 66 % reduziert worden sein, SumUp um mehr als die Hälfte. Selbst bei SpaceX – einem der wertvollsten privaten Unternehmen der Welt – erscheint der angesetzte Wert vergleichsweise niedrig.
Natürlich gilt: Die Bewertung nicht börsennotierter Beteiligungen ist schwierig. Es existieren keine täglich beobachtbaren Marktpreise wie bei börsennotierten Aktien. Unternehmen müssen mit Annahmen, Modellen und Vergleichswerten arbeiten. Genau darin liegt aber auch das Problem: Es entstehen erhebliche Spielräume.
Bilanzierung ist eben keine exakte Naturwissenschaft. Gerade bei Beteiligungen, Start-ups oder Venture-Capital-Investments können kleine Änderungen bei Wachstumsannahmen, Diskontierungszinssätzen oder Multiplikatoren große Auswirkungen auf den bilanzierten Wert haben.
Warum niedrige Bewertungen strategisch interessant sein können
Spannend wird es dort, wo Bilanzpolitik auf Kapitalmarktstrategie trifft. Kritiker werfen der Gesellschaft vor, die Beteiligungen bewusst besonders vorsichtig zu bewerten, um das Unternehmen nach außen weniger attraktiv erscheinen zu lassen. Der Hintergrund: Ein niedriger bilanzieller Wert kann mittelbar auch Druck auf den Aktienkurs ausüben. Und genau das kann interessant werden, wenn Aktien zurückgekauft werden sollen.
Im konkreten Fall steht insbesondere die Frage im Raum, ob ein Großaktionär seine Beteiligung weiter ausbauen und langfristig die vollständige Kontrolle über die Gesellschaft erlangen möchte. Bereits nach dem Delisting wurden Aktienrückkäufe durchgeführt. Minderheitsaktionäre kritisieren, dass die Rückkäufe zu vergleichsweise niedrigen Preisen erfolgt seien.
Das Problem dabei: Je niedriger die Bewertung und je schwächer die Marktstimmung, desto günstiger können Rückkäufe ausfallen. Für verbleibende Minderheitsaktionäre entsteht dadurch schnell der Eindruck eines Interessenkonflikts.
Besonders sensibel wird die Situation, wenn sich ein Großaktionär schrittweise einer Beteiligungsschwelle nähert, die später einen Squeeze-out ermöglicht. Genau deshalb schauen Anleger bei Delistings, Aktienrückkäufen und Bewertungen inzwischen deutlich genauer hin als noch vor einigen Jahren.
Formal mag ein Abschluss testiert und damit rechtlich zulässig sein. Die wirtschaftliche Frage bleibt dennoch: Vermittelt die Bilanz tatsächlich ein realistisches Bild der Vermögenslage – oder entsteht ein systematisch zu vorsichtiges Bild?
Bewertungsspielräume sind kein Randthema mehr
Der Fall zeigt sehr deutlich, dass Bewertungsfragen längst kein Spezialthema für Wirtschaftsprüfer mehr sind. Sie betreffen unmittelbar:
- die Wahrnehmung eines Unternehmens am Kapitalmarkt,
- die Höhe möglicher Rückkaufpreise,
- die Interessen von Minderheitsaktionären,
- und letztlich auch die Frage fairer Unternehmensbewertungen.
Gerade bei Beteiligungsgesellschaften lohnt deshalb ein genauer Blick in die Bewertungsannahmen. Anleger sollten sich nicht nur fragen, ob abgeschrieben wird, sondern auch warum, wie stark und ob die operative Entwicklung der Beteiligungen dazu passt.
Denn zwischen „vorsichtiger Bewertung“ und „strategisch niedriger Bewertung“ liegt zwar juristisch oft eine Grauzone – wirtschaftlich macht sie jedoch einen erheblichen Unterschied.
Und mein Senf
Mich erinnert der Fall daran, wie mächtig Bilanzierung sein kann. Nicht, weil Zahlen falsch wären – sondern weil Bewertungen Wahrnehmung steuern.
Gerade bei illiquiden Beteiligungen und komplexen Bewertungsmodellen entsteht schnell eine Situation, in der Außenstehende kaum noch nachvollziehen können, welcher Wert tatsächlich angemessen ist. Das ist problematisch. Denn Jahresabschlüsse sollen Transparenz schaffen und nicht Misstrauen fördern.
Natürlich dürfen Unternehmen vorsichtig bewerten. Das Vorsichtsprinzip gehört schließlich zur Rechnungslegung dazu. Kritisch wird es jedoch, wenn dauerhaft der Eindruck entsteht, dass positive Entwicklungen kaum sichtbar werden, negative Effekte dagegen umso deutlicher.
Und genau deshalb sollten Anleger, Aufsichtsräte, Wirtschaftsprüfer und Analysten bei solchen Fällen besonders genau hinschauen. Denn manchmal steckt die spannendste Geschichte eben nicht im Gewinn – sondern in der Bewertung dahinter.
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