Adler Real Estate: Viel Luft nach oben bei Transparenz bei Bewertungsfragen

Kurze Analyse des Geschäftsberichtes der Adler Real Estate AG

Das kommt nicht allzu häufig vor: Die Adler Real Estate AG hat am Samstag, dem 29. April, den ungeprüften Abschluss für das letzte Geschäftsjahr veröffentlicht. Wieso? Ganz einfach: um Sanktionen zu vermeiden. Nach den Angaben des Unternehmens wurden die relevanten Behörden darüber informiert, denn erst seit wenigen Tagen ist bekannt, dass Rödl und Partner den Abschluss für 2022 prüfen wird. Der geprüfte Abschluss soll bis zum 30. September vorliegen.

Bis dahin werfen wir einen Blick in einen Konzernabschluss, der noch nicht den kritischen Blicken des durch den Wambach-Bericht bekannt gewordenen Wirtschaftsprüfers Martin Wambachs standhalten musste.

In einer Ad hoc-Mitteilung vor etwas mehr als einer Woche hatte Adler auf vorhandene stille Reserven hingewiesen. Doch wirft auch der Blick in die IFRS-Zahlen hierzu ein paar Fragen auf, denn die Gewinne aus den veräußerten Immobilien im letzten Geschäftsjahr sind bescheiden. Genau genommen: Nicht existent.

Ein Blick in den Geschäftsbericht

Direkt auf den ersten Seiten fällt auf: Die Immobilienveräußerung hat sicherlich Geld in die klammen Kassen des Immobilienkonzerns gespült. Aber anstatt eines Gewinns wie im Vorjahr wurde ein Verlust in Höhe von knapp 19 Mio. € erzielt.

Ja, Sie haben Recht. Bei Verkaufserlösen in Höhe von insgesamt knapp 1,3 Mrd. € sind 18 Mio. € nicht viel, doch dazu habe ich ein paar Gegenargumente auf Lager: Sicherlich wird zuerst das Tafelsilber verkauft und nicht die Ladenhüter, die kaum jemand haben möchte. So ist die Frage: Wenn es an die Ladenhüter geht, werden die Verluste dann noch höher? Außerdem möchte ich hervorheben: Das ist das erste Mal, dass Verluste durch Immobilienveräußerung ausgewiesen werden.

Und was sich endlich nun auch in der GuV zeigt: Die Party mit explodierenden Immobilienpreisen ist vorbei. Im Geschäftsjahr 2021 wurde der Gewinn der Gesellschaft durch weitere Preissteigerungen von Immobilien aufgepumpt. Ohne diese Wertsteigerungen – die nicht cash-relevant sind – hätte Adler Real Estate schon im letzten Jahr Verlust erwirtschaftet.

Nun kann man natürlich sagen: Aber die in der GuV ausgewiesenen Wertverringerungen der Immobilien in Höhe von knapp 300 Mio. € sind auch nicht cash-relevant. Stimmt. Deswegen hat Adler auch – anders als im Vorjahr – einen positiven operativen Cashflow ausgewiesen.

Doch muss dazu auch gesagt werden: Die Tilgung von Anleihen und Bankdarlehen verringert den Cashflow erheblich. Nur eben den Cashflow aus Finanzierungstätigkeit und nicht den operativen Cashflow. Die Tilgung hingegen hat keine Auswirkungen auf den Gewinn.

Das zeigt wieder sehr deutlich: Wir sollten das Verhältnis von Gewinn und Cashflow genauer analysieren. In der Vergangenheit hat Adler hohe Gewinne ausgewiesen, die sich nicht im Cashflow gezeigt haben. Nun ist es umgekehrt: Ein hoher Anteil des Verlustes in Höhe von 459 Mio. € ist nicht cash-relevant. Da gibt es jedoch ein kleines Aber.

Lassen Sie mich dies an einem Beispiel zeigen. Es gab Wertberichtigungen auf Forderungen in Höhe von 89 Mio. €. Das heißt konkret: Der Gewinn wird verringert, da der Kunde nicht bezahlt. Allerdings wurde der Gewinn in der Vergangenheit erhöht durch diesen Geschäftsvorfall. Es gab dazu in der Vergangenheit entsprechende zahlungswirksame Kosten, denen nun kein Geldfluss gegenübersteht.

Was sich hinter der Wertberichtigung der Forderungen in Höhe von 89 Mio. € verbirgt? Gute Frage. Denn in der GuV ist hier kein Verweis auf den Anhang mit weiteren Informationen angegeben. Transparente Berichterstattung sieht anders aus.

Was mir noch auffällt in dem Geschäftsbericht?

Die Personalkosten wurden deutlich reduziert. Das schont nicht nur den Cashflow, sondern auch den Verlust. Im Vergleich zum Vorjahr sind die in der GuV ausgewiesenen Personalkosten um knapp 40 % gesunken. Nachvollziehbar, dass Personal abgebaut wird, denn schließlich wurden auch Immobilien in größerem Umfang verkauft. Doch was auffällt: Die Umsätze aus der Immobilienbewirtschaftung sind nur um ca. ein Drittel zurückgegangen. Der Personalabbau geht also schneller voran als die Verkleinerung des Konzerns.

Und wie stehts um die Immobilien? Es werden noch Investment Properties in Höhe von 1,9 Mrd. € in der Bilanz ausgewiesen. Als zur Veräußerung bestimmte Immobilien zeigt die Bilanz 1,6 Mrd. €. Ob der Verkauf hier jeweils zum Buchwert erfolgen kann? Es wird sich zeigen. Denn nur dann kann Adler beweisen, dass die nach IFRS sichtbar gemachten stillen Reserven auch wirklich existieren. Denn wie die Immobilienverkäufe 2022 gezeigt haben, wurde der Buchwert nicht immer erzielt.

Die Zinszahlung für die Schulden ist auch nicht zu unterschätzen. In der Kapitalflussrechnung wurden für das vergangene Geschäftsjahr 55 Mio. € darunter ausgewiesen. Dies ist Im Vergleich zum Vorjahr (ca. 130 Mio. €) zwar ein deutlicher Rückgang. Im Verhältnis zu den Erträgen aus der Immobilienbewirtschaftung (223 Mio. €) aber ein ganz schöner Batzen. Oder anders gesagt: Ungefähr ein Viertel der Erträge aus der Immobilienbewirtschaftung wird allein für die Zinszahlung benötigt.

Es stimmt: Adler hat Schulden in nicht unerheblichen Ausmaßen im letzten Geschäftsjahr getilgt. Dennoch ist immer noch einiges übrig. Und ganz davon abgesehen: Die Konditionen haben sich seither nicht verbessert. Ganz im Gegenteil.

Lassen Sie mich zum Schluss noch auf eine Information aus dem Anhang zu den Investment Properties eingehen, die mich etwas verwundert. Dort steht:

„Buchwertänderung von Investment Properties, die einer Veräuße­rungsgruppe angehören 409 Mio. €“

Im Vorjahr gibt es diese Kategorie nicht. Was es damit auf sich hat? Dazu geben die nach der Tabelle folgenden Erläuterungen keine Auskunft. Auch hier zeigt sich: Transparente Berichterstattung für die Abschlussadressaten sieht anders aus.

Fazit:

Es wird sich zeigen, ob es zwischen dem ungeprüften und dem geprüften Abschluss wesentliche Unterschiede geben wird. Leider müssen wir uns dazu noch einige Monate gedulden. Vielleicht belohnt uns die Bafin zwischendurch mit einem Ergebnis der noch andauernden Prüfung bei der Adler Real Estate.

Weitere Informationen:

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